第二期观点分享。本期的主题是“用户角度下，衍生品爆发对市场是利是弊？”。邀请了8位嘉宾分为“弊大于利”和“利大于弊”两大阵营进行分享观点，以下为分享内容精简。

“利大于弊”正方嘉宾：

Binance 中华区大客户总监 Jennifer Jiang、Derbit亚洲商务负责lin chen

通、MXC集团VP Henry、创世资本管理合伙人李荣彬

“弊大于利”反方嘉宾：

区块律动市场负责人郐冬、比特派中国区负责人黑人、万有算力海外市场负

责人Nozomi、数字文艺复兴基金会 董事总经理 曹寅、

因分享内容过多，分为上下两章发布，以下为“弊大于利”战队分享内容：

区块律动市场负责人郐冬：

各位好，我是郐冬，目前在区块律动负责中国的市场业务。

律动BlockBeats，成立于2018年2月，是非常专业的区块链行业研究机构。已出品近2000余篇深度文章，追踪近百条公链，同时也是知乎第一区块链机构媒体、腾讯科技 “中国顶尖科技媒体计划”成员、2019年新浪微博红人榜财经第三名、虎嗅网和今日头条优秀作者。

目前区块律动有20多名规模成员，平均年龄在24岁，每位成员都有自己的专长所在，虽然整体年龄较小，但也已深耕区块链行业有多年，其中我们一位出生于99年的编辑，还是BNB最早期的投资者，有1美元以下的大量持仓成本。

很高兴这次的沟通对方是Jennifer Jiang，币安在加密货币领域的建设非常广泛。我本人是一位加密从业者，每天过的非常充实，有很多事情要去处理，这意味着我没法随时去观察盘面的变化，即使我现在身处于这个领域。

我非常看好加密货币在未来的发展，在我不到18岁的时候，我就进入到了这一领域，并成为这个领域的从业者。在当时，我对一些新项目的发展感到十分疑惑，但由于它非常的新奇，我也在了解的过程中，参与了一小部分，并获得了一些收益。在2017年的时候，加密货币的资产价格已经被推高到了很多，即使我持有现货，我也能看到每天很明显的收益变化，市场上也有各种新的信息，需要去查阅，然后我开始逐渐了解到一些非常优质的项目，并在之后的从业中，和这些项目的创始人成为了很好的朋友。每当我们聚会并回忆时，我们都感觉那段时间是非常快乐且有意义的，一起共享项目信息，一起去挖掘。同时我们也非常相信，加密货币在未来会大有作为。

我觉得对于一名真正想进入到这个领域，认真学习的新朋友，投资现货可以帮您去更好的了解项目信息，然后并从中成长。例如您参与了平台币，BNB、OKB、MX等，投资者在参与前，肯定会尝试了解一下这些Token背后的信息，然后关注消息面和背后逻辑来决定后续的操作。但如果您决定参与衍生品，这可能会让您的关注重心放在盘面的变化上，您可能不会特别去考虑加密货币背后的原理，只希望通过盘面和外部消息的观察，然后去操作并实时盯盘。虽然专业性的操作，可以帮您获得巨额的回报，但并不有助于您在这个领域有多少的知识扩充，唯一能扩充的是您在交易上的经验，但很可惜的是，大部分人并不是交易的路径规划。

当有一天，这个行业处于负周期，或是行情处于下行状态，由于您的加密知识无法让您相信这个领域，甚至会让您看不到未来。您就会很容易通过盘面的数据，片面地去看衰加密货币领域，认为它衰落没救了。

其次，我觉得比特币当前的波动性，在今年3月12日之后，已经越来越大了，剧烈的波动已经让很多保守型投资者望而止步，而且衍生品要学习的知识门槛也很高，不仅包含原理上的，也包含很多交易上的方法论，如果想在衍生品市场持续的盈利，没有这些知识是非常难的。

这也就是为何，我在这场对话中，希望各位散户投资们多考虑配置现货，这样可以将更多精力放到个人的知识成长上，而不是需要每天都去看着盘面的信息。当然我也理解，一些朋友是没有这些交易知识，但通过天赋（敏锐的观察），获得了很多回报，但那毕竟是少数，很难复制，我们不可能每个人都保持高收益，那这个市场将没有对手盘。

比特派中国区负责人黑人：

首先说明一下，我的分享，是在今天游戏规则下，作为一方的立场下，分享自己的观点，但是不代表我不支持和看好衍生品的发展和价值。今天我们辩论的题目有个帽子，就是对于普通用户来说，那我们应该站在“普通用户”的出发点来考虑问题。

普通用户或者也叫散户 。传统市场很少有散户用衍生品，肯定是有原因的。我们来细数一下散户的特点：首先是是资金分散，体量较小，对流动性要求比较高。其次，没有时间天天盯盘，过度进行短线交易及操作，盲信小道消息。盲目进行交易操作，参与者对比特币市场的规则以及理解过于简陋，没有交易计划/价值投资逻辑框架，主观性或者说情绪性特征明显，缺乏科学方法论以及数据支持，最后就是巨婴心态及“装死”。而上述的这些特点都是进行衍生品交易的大忌

相对于散户来说，专业的机构却更适合衍生品市场。机构是团队作战，更加理性，不宜冲动，投资更加有规划，资金体量更大，能够容纳的投资手段和资产配置方式更加多样性。这些是适合衍生品交易的前提条件。所以对于散户来说，落实到交易层面，对于普通用户来说选择衍生品交易的收益风险比率是很低的。他是不合理的投资工具选择，玩合约等衍生品十赌九输，所以普通投资者们，不要的等到牛市来临之际，你的本金已经亏光了！

他是不合理的投资工具选择，玩合约等衍生品十赌九输，所以普通投资者们，不要的等到牛市来临之际，你的本金已经亏光了！

说完了市场参与者角度，我们看一下市场的情况。目前币圈市场也存在很多的缺陷：

1. 监管缺失的合规性问题，如果出现了非市场原因造成的亏损和跑路之类的，维权之路漫漫……

2.极端行情的时候（甚至平时也会）会遇到链上转账拥堵的情况，margin call 无法及时补仓，无法满足无风险敞口比例控制的要求。

3.市场存在人为操纵的可能。

4.交易所宕机，所谓的插针、定点爆破，收益存在巨大的不可控人为因素。

大家回头看看，例如，就在312当天市场暴跌的情况下，可以说“倾巢之下，岂有完卵”，机构类投资者是否能够收回本金都打一个大大的问号，更何况小散户了 。不止我我这么想，连币安老板赵长鹏也是这么想的，有图为证

这是cz此前参加CTC访谈的截图，所以，我觉得交易所还是应该适当正确引导投资人进行市场参与。

最后给两个中肯建议：

1. 我认为进入币圈，投资数字资产最大的意义在于随着区块链技术和落地应用的发展，数字货币的的普及，它最终带来的长期价值，而非在于他的剧烈波动性给你提供的套利机会。你进入这个市场的最主要的原因要清楚，持币待涨才是最为理性的选择。

2. 如果你真的想使用衍生品加杠杆：我建议找专业机构代替投资，争取做到保本保息，静态收益合理即可。对于矿工等风险厌恶类用户，使用衍生品一定是出于对冲的目的，而非投机，缩小敞口暴露，保证风险中性才是理性手段。

万有算力海外市场负责人Nozomi

hello大家好，关于万有算力 欢迎大家去我们的官网查询 valarhash.com

金融衍生品的存在即有其合理性。我觉得衍生品跟药很类似，大家必须要认真的阅读了使用说明书，了解到适应症，这种药物/方式的限制，后果，副作用是什么才去使用衍生品。希望今天输出的信息能让大家更清楚金融衍生品的目的、本质和应用场景，也更了解交易对手。衍生品作为一个投资工具，是需要对非系统性风险有极强的把控能力后再做投资决策，而不是在随机的到市场上去做一个被情绪主宰的韭菜。

目前传统金融市场主要有四种金融衍生品，从出现的时间顺序上来说分别是远期协议，期货，互换和期权。其中在场内交易的通常是期货和期权，otc则是远期合约，互换/掉期和一些期权。

比如早期的大米期货，米上市作为一种对未来大米的交割时间和价格的标准化的场内交易衍生品。其实直到现在也有不少交易者会在买入现货或者已经有不少现货的情况下，比如说像我们矿工，为了规避风险而去进行场内的期货交易。比如说套期保值啊，这也是期货的一种表现形式。所以说到这里，我总结一下：金融衍生品对标的资产产生的作用是传导标的资产的表现，而并不是直接反映标的资产的表现，所以说比如说持有现货的那些基金他们本身。就不是一个金融衍生品，他们是直接的持有这个现货资产。

因为现在行业的发展比较类似于早期的金融市场吧，所以说我在这里分享一下。历史上都比较有名的327国债事件。这天可以称得上是中国金融历史上最黑暗的一天。这件事情简单说来呢，是由国债期货操作中的尾盘操纵的。然后这个国债是九二年到95年一个三年期限的保值贴息。也就是说在当时GDP增长为两位数的情况下，我们的通货膨胀也非常高，当时给他的利息是不定的，但是在通过通货膨胀之后呢，会有一定上浮的利率。所以说有这种。固定的收益而且能对抗通货膨胀的时候，国家就会非常鼓励大家来买这样的一个国债。

在这个时候呢，就是有当时作为券商一哥的万国证券，他们觉得通货膨胀是会受到控制的，所以说他们就参加了空军的这一番。然后联合了当时的辽宁国发集团，而多方呢则是中心开。然后到了九五年的时候呀，财政部就公布了一个利好消息。说这个国债会保值贴息，然后会按照147.5块的价格来进行结算。这个时候，中间开就借此利好消息，开始无限的做多这个国债。所以说这种操作也是很多年前大家就有了。然后这个时候呢，我们的，我们刚刚说的那个空方辽宁国发集团看到这个就立马背叛万国证券。开了50的空单，然后变成了多单。

这个50万口的空单做成多单之后，短时间内。就上涨三块多。但是由于万国证券头寸实在是太大了，所以说，每一块钱的上涨都对于万国来说都是十几个亿的损失。当时三块钱在九五年的时候，意味着就是接近60个亿的损失。很显然，万国真的是赔不起这60个亿的。所以说，他们在交易最后收盘的前三分钟大举做空。其实是用50万口的空单，然后再用730万口的公空单增价格砸到了100。147块钱。所以说这个时候多方就会有巨大亏损的，但是当时呢，也有收盘的时间和收盘价。所以说，在收盘前，多方根本来不及反应。然后就战败了。

但这并不是327国债事件的结果。最后万国证券还是倒闭了。因为这些事情之后，上海中监所召开了紧急会议，宣布最后八分钟的交易是无效的。所以说结算价呢，还是按照之前做多的那151块多来结算。最终导致万国证券亏损了56亿，已倒闭破产告终。而中监开是一个当时财政部唯一直属的信托公司。所以说中监开一定知道内幕消息的，也是知道的结果才会去大举做多。后来呢，央行也将中监开叫停了。然而，之后财政部就没有任何直属的信托公司了。当然也是看到了这样的一个弊端。

虽然说我们现在不存在开盘价或结算价，但是我觉得这个事件可以给现在我们的这个数字资产市场给了一个很好的启示。因为当时国债至少看得见货币的发行量，我们也知道GDP在增长，但是现在的这个市场中到底有哪些人？中监开哪些人是？万国和辽宁国发集团呢，这个肯定我觉得可能只有极少部分人才会知道的吧。所以目前，由于没有实物背书，市场的不透明性极大，所以说对普通投资者会有很大风险的。

简单介绍了前两种，我们来说说第三种。互换或者掉期（swap）实际上是一系列的期货组成的，但本质上还是现金流进行置换。我们常见的有通过浮动利率来换取稳定利率的互换，还有权益的互换和货币之间的互换。随着衍生品市场向比特币的方向发展，投资者应该了解将开始出现在比特币市场上的新金融产品的运作方式。比如说现有的一些交易所内的etf都是属于一种期货的组合，但是与传统金融不同，这样的互换契约是有约定时间的，而在比特币市场这样的交易类型全部都是永续的，而在交易界面的基准利率都是前一天固定时间在自己的交易所内提供的一个利率，和一个对于今天相对应时间的预测利率（参考意义极低）。所以对比起本来应当是一个零和市场的完善金融体系下，将本来在场外才存在的互换协议转换到场内作为衍生品，需要各大交易所将这样的基准利率都调整在一个像现货价格一样的程度上，才能对普通用户有更低的进入门槛，而且也能更公平的进行交易。

目前场外也有用到货币互换的原理，当然是比特币对标法币的互换，但是属性还是更偏期货，所以当普通投资者追求的是风险系数较低，或者用一个固定的利率来对浮动利率进行交易机制更健全的阶段我们还有很长的路要走。

那么未来的价格到底应该怎么样定价？

从数学角度上来说我们需要对未来现金流进行折现求和。未来的标的资产价格是需要一个合适的折现率来反应的，其中包括了很多因素例如现货的价格；货币（资产）时间价值；风险指数；还有一些现货/现金流流入；持有现货的成本等等因素来决定。

这三种衍生品有一个共同特点，那就是这种远期契约类型产品，都需要双方共同参与，但是行业内用的最多的就是期权，期权有一个特点就是他的权利与义务是并不对等的。通常呢，我们会把这样的期权产品称为或有所求权，然而这样的期权回报是完完全全取决于所选标的资产的表现形式的。

我相信在减半之后，阿牛似的，这样林必定会让衍生品市场更加的火爆。除了我们现在都已经大家都玩儿过的一些期权，我个人认为在将来的四到六个季度内，衍生品市场一定会吸引更多的投资者参与，买入或者卖出看跌期权和看涨期权。我非常看好这个赛道，因为我觉得现在在买入或者卖出看涨看跌期权的的投资者还非常的少，可能有一定的门槛，但是我觉得之后因为牛市的来临，金融衍生品的完善，会吸引很多的专业投资者来。

最终我们也需要了解我们的对手是什么样。然后我下面简单科普一下，这四种投资方向的回报和可能性。

上面的图简单的展示了一下，由于时间关系和内容极其枯燥就不过多阐述了。如果大家感兴趣，我会将详细的思路和解释，以及投资策略更新在我们 “万有算力” 或 万有算力战略合作伙伴 “1tmine” 火 “比特袋鼠” 的公众号上。

从上面的图呢，大家可以看得出来，就是一个投资回报的趋势大概是一个在一个什么样的区间？然后我就想说一下，这四种也是最最可怕的一种情况。也就是卖出看涨期权。在行权的时候，极端情况下的收益是负无穷的。然后曾经有无数的基金经理，他们在做衍生品的时候都惨败在了看空，买期权。

在2018年的时候，余味照，投资人吧，执行经理，他还出过一本就是专门教人进行期权操作的书。但是他在2018年的时候做空了美国天然气的看涨期权。因为在之前的天然气就有大于30%的涨幅，所以他觉得肯定就不会再大涨了吗。于是他就卖出看涨期权。但是接下来，天然气在一天内就继续上涨了10%。因为觉得天气不会上涨，非常自信加了一些杠杆，在一天之内就爆仓了。2018年的时候他就哽咽着发给投资人的那种视频，然后给大家道歉，这件事情当时也是刷爆了各大金融圈的朋友圈的。

之所以跟大家分享这样的故事，就是因为即使是专业人士。在金融衍生品的操作上面，也是会犯错的。然后我们看到通过上面的案例，还有四种衍生品的科普。我们可以了解到，衍生品天然就是有极高的杠杆属性的。然后普通投资者进场的心里就是为了以小搏大，但是钱真的就是那么容易赚的吗？

从本质与目的来说，衍生品是一种1. 风险分配 2. 风险转移与3. 管理风险的工具。例如互换与远期起到的作用也是将市场风险转移到信用风险，所以也是风险的再次分配与转移。

历史上有很多衍生品由于失败的风险管理，比如加高杠杆性让市场极其不稳定，甚至带来了类似于次贷危机这样的系统风险。企业投资金融衍生品失败案例中比较出名的有日本昭和壳牌公司，德国金属公司，东方航空公司和中信泰富。

所以衍生品在我们的行业里从来都是不能单独使用的。而是风险分配，风险转移与管理风险的工具。

我认为市场上参加投资的有四种人。

一是投机，他参与这个市场就是基于自己的判断去搏未来的走势；

二是做价值投资，他的判断基于股票的基本面，比如他可能认为当前的股票价位属于历史低位，因此有动机买入并长期持有，例如诟病过衍生品的巴菲特。

三是市场上的对冲成本很高甚至存在制度障碍，这时候投资者也会选择不去管理风险。

四是通过一些套利策略来增加排除了系统性风险收益的投资者。

无论大家的对手方是这四种人中的哪一种，他都是自愿参与交易并且主动选择暴露风险敞口的。因此，衍生品是帮助投资者把风险转移给市场上愿意并有能力承担这部分风险的人。

衍生品在不合理的使用上，由于高杠杆与大机构的参与会带来很多的不稳定性和系统风险（非系统性风险）例如一个机构在市场上通过不理性的机构决策（例如美国aig的案例）。然后当衍生品的定价权不是由公允价值本身所产生时，会导致很多人和机构出现极大的亏损。

其实金融衍生品作为一种工具也可以像火一样，用好了对人类文明进步都是有积极作用的，用不好 火玩儿大了就会出现灾难。 除了在市场内的一些合规，定价，透明性等问题需要今天的各位嘉宾共同建造行业生态以外，衍生品在更擅长管理风险的人参与才能产生最大的价值，充分发挥市场的有效性，用“那只看不见的手”让市场价格在最短的时间内回归最理性的内在价值。

从某种角度上来说，对市场与用户不利的情况都是由于价格与价值的背离产生的。我一直坚信算力虽然不能决定比特币的价格，但是对比特币的价值是一定有关联性的，因此呢 算力的流通会对比特币的价值产生正向的作用，而提升价值的同时也需要提升算力的流通性，虽然行业上游供给原因造成了很多阻力。我们万有算力的 R&D部门也在为算力标准化做出尽可能严谨且公正定价的工作。

数字文艺复兴基金会 董事总经理 曹寅

我认为衍生品对加密货币市场利大于弊,但是考虑到散户的参与那就不好了.在衍生品市场，散户可能会成为市场发展壮大的肥料,在衍生品市场，散户可能连韭菜都算不上,是肥料.衍生品作为一种高风险投资品种，具有杠杆特征，如果操作失败的话，可能会导致投资者血本无归。

而作为一种“零和游戏”，每一次交易都会有人盈利，有人赔钱，这与现货交易在牛市中投资者普遍都能够赚钱是完全不同的,而且，衍生品交易对参与者在操作上有更高的要求，对其心理承受能力的考验很大很大。之所以我不建议散户参与衍生品市场，完全是出于社会和谐考虑

但在最近的一两年里，加密衍生品市场已经出现了永续合约、期权、掉期、杠杆ETF等产品，你会发现这个市场发展十分迅速。传统资本市场用了几十年，上百年才逐渐完善的金融工具，在加密衍生品市场短短几年就开始出现，这也反映了加密数字货币交易行业的竞争十分激烈：一旦平台不能推出受市场欢迎的创新产品，很有可能被市场淘汰。

就拿最近很火的杠杆代币和杠杆ETF来说，主要有两大风险，一是其本身的杠杆风险，二是由杠杆ETF和代币的逐日再平衡机制导致的资金损耗，并且在行情激烈震荡时，这个损耗是惊人的。

具体而言，杠杆工具的再平衡机制目的是保证基金的逐日收益要达到市场收益一定倍数，所以每日一定要调仓，这个调仓原理其实就是散户经常用的“追涨杀跌”，所以除单一上涨或下跌行情外，市场出现波动和震荡时，ETF和杠杆代币一定会出现损耗，并且这个损耗是不可避免，是投资者必须承担的。

即便是未来每隔一天上涨10%，第二天下跌1%的波动向上行情，也会出现损耗。所以像现在这种在5500-7000之间反复震荡的猴市就会出现这样一种情况：当BTC上涨下跌反复震荡又回到6000美元的原点后，持有BTC现货或合约的投资者毫发无损，但购买杠杆ETF的投资者却已经损失惨重。

散户特别容易在衍生品交易中犯三大错误：

第一，过于迷信各种分析，技术和基本面分析。作为一个散户，要有散户的自觉，和市场斗是很危险的，你看到的情况，机构也看到了，机构看到的情况你能看到？甚至你看到的线就是机构画给你看的

第二，过于激进，仓位控制不当。仓位过于冒进，有时候即使方向判断对了，却因为市场的随机波动损失惨重，甚至不得不提前止损，或者清盘。本来你应该赚钱的，结果却赔了钱。

第三，第三个错误就是，以业余时间对抗专业精英。这是最大最大的一个错误，参与到衍生品交易的散户，一般都是比较有经验的玩家，会认为自己很聪明，吃了熊心豹子胆了，竟然敢以一己之力去割机构甚至庄家的韭菜。更严重的时候，散户大多是利用业余时间做衍生品交易的，这等于是说用业余时间去对抗全职的专业精英。衍生品是零和博弈，做多的就对应着做空的，你挣钱就意味着别人赔钱，你赔钱就意味着别人挣钱。所以，如果散户挣钱的话，就意味着跟你做对手的机构是赔钱的。

明白了这个对抗性以后，你就知道，其实谁投入的资源多，谁获胜的概率就较大。

不过，反过来，即便是普通投资者，也与机构投资者一样有着运用衍生工具对冲风险、锁定收益的实际需求；而且，仅仅因为资金规模上的原因拒绝中小投资者参与衍生品尤其是期指期权交易，也未必是很有理由的。毕竟资金规模的大小不是衡量风险承受能力的唯一指标。

因此，我并不反对衍生品，只是建议交易所能够做好散户的投资者教育和投资者保护